據(jù)外媒報道，在我們進入到“加密貨幣寒冬”的第二個年頭，穩(wěn)定數(shù)字貨幣（stablecoin）的市場反而要比以往任何時候都要火爆。

近幾個月以來，由于Circle、Paxos和Gemini等公司高調(diào)上線新型產(chǎn)品，與美元等法定貨幣價值掛鉤的穩(wěn)定數(shù)字貨幣的規(guī)模和種類都出現(xiàn)了爆炸式的增長。就連傳統(tǒng)銀行也加入了這一行列，摩根大通在最近宣布推出了一款類似于穩(wěn)定數(shù)字貨幣的產(chǎn)品，名為JPM Coin。

到目前為止，穩(wěn)定數(shù)字貨幣在很大程度上避免了美國證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）等機構(gòu)的公開審查，因為這些機構(gòu)將其注意力主要集中在了2017年首次代幣發(fā)行（ICO）泡沫所引發(fā)的諸多問題上。然而，隨著更多資本的流入和行業(yè)的采用，美國證券交易委員會和商品期貨交易委員會可能會更嚴格地審查穩(wěn)定數(shù)字貨幣的合規(guī)狀況。

對穩(wěn)定數(shù)字貨幣的支持者來說，不幸的消息是，像美國證券交易委員會和商品期貨交易委員會這樣的機構(gòu)往往會迅速地對新的金融創(chuàng)新行使管轄權(quán)，即使它們的干預(yù)可能并不符合新興行業(yè)的最佳利益。

穩(wěn)定數(shù)字貨幣101（入門）

穩(wěn)定數(shù)字貨幣和其他加密貨幣一樣有很多好處，比如較低的交易費用和更快的結(jié)算速度，同時它還不像加密貨幣市場那樣存在大幅的價格波動。通過買入加密貨幣和穩(wěn)定數(shù)字貨幣的組合，穩(wěn)定數(shù)字貨幣可以滿足伊朗或委內(nèi)瑞拉等在全球金融體系中受到限制的地區(qū)對高質(zhì)量法定貨幣的需求。

對于希望提供基于法幣的交易對、同時減少與傳統(tǒng)金融機構(gòu)接觸的加密貨幣交易所來說，穩(wěn)定數(shù)字貨幣也可能非常有用。

為了保持與法定貨幣一比一的錨定關(guān)系，絕大多數(shù)穩(wěn)定數(shù)字貨幣是使用法幣、加密貨幣或算法模型來進行擔保的。法幣擔保的穩(wěn)定數(shù)字貨幣是由穩(wěn)定數(shù)字貨幣發(fā)行方持有的法定貨幣作為儲備，而加密貨幣擔保的穩(wěn)定數(shù)字貨幣是由鎖定在智能合約中的數(shù)字資產(chǎn)來作為擔保的。

相比之下，基于算法模型的穩(wěn)定數(shù)字貨幣則完全沒有抵押品作為背書。它們是通過利用各種機制，在必要時增加或減少數(shù)字貨幣的供應(yīng)量，以保持其穩(wěn)定的價值。

在去年，這種類型的穩(wěn)定數(shù)字貨幣顯然引起了美國證券交易委員會的注意。

Basis的擔憂

2018年4月，一種名為Basis的基于算法的穩(wěn)定數(shù)字貨幣項目從幾家知名基金和風險公司那里籌集了1.33億美元，這一消息一躍成為了頭條新聞。但僅僅在8個月之后，Basis就意外關(guān)閉，項目方將剩余資本返還給投資者。Basis的首席執(zhí)行官Nader Al-Naji表示，關(guān)閉該公司的原因是：我們與美國證券交易委員會進行了會晤，澄清了許多想法，而且在這次會晤中我們得到的印象是，我們無法避免脫離證券的分類。

從這我們就不難看出，為什么美國證交會可能會從證券發(fā)行的角度來看待Basis。

Basis的協(xié)議旨在通過向投資者拍賣“債券”和“股票”通證來保持其價值的穩(wěn)定，只要Basis保持與美元的錨定，這些投資者就能獲利。而根據(jù)美國法律，這類通證可以被稱為“投資合同”，因此可能屬于證券的定義范疇。顯然，Basis的團隊認為該分類強加的監(jiān)管要求過于繁重，并難以逾越。

盡管Basis的結(jié)局讓人感到不可思議，但加密貨幣行業(yè)對美國證券和大宗商品的法律該如何適用于穩(wěn)定數(shù)字貨幣還沒有進行過太多的討論。

事實上，大多數(shù)業(yè)內(nèi)人士似乎想當然地認為，以法幣為抵押的穩(wěn)定數(shù)字貨幣投資產(chǎn)品是安全的，它不會受到監(jiān)管機構(gòu)的審查，但這種假設(shè)可能會被證明是非常危險的。

根據(jù)美國聯(lián)邦法律，實施對穩(wěn)定數(shù)字貨幣的監(jiān)管

絕大多數(shù)以美元背書的穩(wěn)定數(shù)字貨幣的創(chuàng)建方式是大致相同的：購買者將美元存入穩(wěn)定數(shù)字貨幣發(fā)行方的賬戶，而作為交換，發(fā)行者將等量的穩(wěn)定數(shù)字貨幣發(fā)送給購買者。當然這個過程也可以反過來進行：穩(wěn)定數(shù)字貨幣的持有者可以將一定數(shù)量的加密貨幣發(fā)給發(fā)行方，以換取等量的美元。

考慮到這些穩(wěn)定數(shù)字貨幣的贖回方式，美國證券交易委員會可能將其定義為“即期票據(jù)”，即傳統(tǒng)上定義的兩方票據(jù)，債務(wù)人應(yīng)要求隨時向票據(jù)持有人支付款項的票據(jù)。

根據(jù)美國最高法院在1990年對Reves v. Ernst & Young一案的判決，除非有例外或被排除，否則根據(jù)《交易法》第3（a）（10）條，即期票據(jù)被認定為是證券。

就商品期貨交易委員會而言，它可能采取的立場是，根據(jù)《商品交易法》第1（a）（47）（a）條，穩(wěn)定數(shù)字貨幣是“互換合同（swaps）”。該條款將互換合同定義為包括“用于購買或出售，或基于一個或多個收益、或其他收益、貨幣、商品，或其他金融或經(jīng)濟利益、或任何類型財產(chǎn)的任何種類的期權(quán)”。

根據(jù)這一定義，美國商品交易委員會可能將穩(wěn)定數(shù)字貨幣定義為購買法定貨幣的期權(quán)，或基于法定貨幣的價值。

當然，發(fā)行穩(wěn)定數(shù)字貨幣的個體和企業(yè)，對于穩(wěn)定數(shù)字貨幣為何不應(yīng)采用“即期票據(jù)”和“互換合同”的分類有著充分的理由。例如，根據(jù)具體情況來分析，穩(wěn)定數(shù)字貨幣的發(fā)行方可以援引瑞維斯法院對掉期票據(jù)的“家族相似性”檢驗（family resemblance test，一種分析具有橫向共性的債務(wù)工具的方法），或者挑戰(zhàn)美國商品期貨交易委員會對零售外匯期權(quán)的管轄權(quán)。然而，監(jiān)管機構(gòu)可能持不同觀點。

這對穩(wěn)定數(shù)字貨幣來說意味著什么？

如果穩(wěn)定數(shù)字貨幣被歸類為受監(jiān)管的證券或掉期交易的話，那么這可能會對加密貨幣行業(yè)造成重創(chuàng)。例如，穩(wěn)定數(shù)字貨幣的發(fā)行方可能必須就他們的發(fā)行進行注冊，并遵守隨之而來的所有監(jiān)管要求。同樣，進行或推動穩(wěn)定數(shù)字貨幣發(fā)行的公司或基金可能必須要注冊為券商（broker-dealer）。

此外，美國證券交易委員會和商品期貨交易委員會并不是唯一對穩(wěn)定數(shù)字貨幣感興趣的監(jiān)管機構(gòu)。

只有時間才能告訴我們，美國其他的州和一些聯(lián)邦實體機構(gòu)，如紐約金融服務(wù)管理局（NYDFS）或金融犯罪執(zhí)法網(wǎng)絡(luò)（FinCEN）將如何監(jiān)管穩(wěn)定數(shù)字貨幣，特別是如果它們被用來逃避貿(mào)易制裁或其他交易報告義務(wù)的話。

就目前而言，很明顯的是任何發(fā)行或使用穩(wěn)定數(shù)字貨幣的人都應(yīng)該充分考慮到這些加密貨幣在美國證券和大宗商品法律背景下的潛在風險。