作者：北京華興萬邦管理咨詢有限公司

在經(jīng)過23年和24年連續(xù)兩年去庫存和恢復(fù)調(diào)整之后，2025年對于國內(nèi)集成電路設(shè)計產(chǎn)業(yè)來講，是迎接挑戰(zhàn)去實現(xiàn)新舊動能轉(zhuǎn)換的一年。DeepSeek等人工智能（AI）技術(shù)演進(jìn)推動智能化普及帶來了諸多巨大的機(jī)會，它們正逐漸在越來越多的消費市場和垂直行業(yè)市場上顯現(xiàn)；全面國產(chǎn)化加速與川普上臺后更加復(fù)雜的地緣政治環(huán)境相互交融，也使集成電路這個需要全球市場的行業(yè)必須重新尋找做強(qiáng)的路徑，同時去擺脫殘酷的內(nèi)卷；因此，關(guān)注產(chǎn)業(yè)生態(tài)中的不確定因素和一些新的變革，是芯片設(shè)計企業(yè)在2025年及以后求得更好發(fā)展的關(guān)鍵。

觸發(fā)北京華興萬邦管理咨詢有限公司（以下簡稱“華興萬邦”）去全面且深度關(guān)注芯片設(shè)計業(yè)生態(tài)問題的動因，是在去年底于上海舉辦的“中國集成電路設(shè)計業(yè)展覽會（ICCAD 2024）”上，中國半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會集成電路設(shè)計分會理事長魏少軍教授在其主題報告中指出，2024年中國芯片設(shè)計業(yè)全行業(yè)銷售收入預(yù)計將達(dá)到6460億元（約910億美元），繼續(xù)保持了兩位數(shù)的增長，但是2024年的增幅低于WSTS預(yù)測的同年全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)總體營收增長率19%，為2004年來20年間首次發(fā)生。

圖片來源：ICCAD-Expo

作為一家長期追蹤芯片設(shè)計行業(yè)的產(chǎn)業(yè)研究與營銷顧問公司，華興萬邦因此開始全面地篩查引起這種國內(nèi)增速低于全球增速的原因，采用了多種手段去研究和分析不同的影響因素和增長動力，力求找出再次提升增速并實現(xiàn)超越的新動能。華興萬邦團(tuán)隊采用了多種方法（見本部分推文的最后）調(diào)研總結(jié)后發(fā)現(xiàn)：進(jìn)口替代和資本加持是我國芯片設(shè)計業(yè)在過去最大的拉動力和推動力，許多芯片設(shè)計企業(yè)靠拼資本力挺的產(chǎn)業(yè)化能力（典型特征是群起以價換量）來實現(xiàn)了自己的快速發(fā)展，但是這兩個動力在今天都遇到了一些問題。只有華為海思半導(dǎo)體等為數(shù)不多的芯片設(shè)計企業(yè)轉(zhuǎn)換到圍繞底層技術(shù)創(chuàng)新，以及通過扭轉(zhuǎn)用戶的架構(gòu)、路徑和生態(tài)三大依賴，走上了從自主創(chuàng)新中獲得巨額利潤的全新發(fā)展模式。

（圖片來源：華興萬邦）

因此，無論是芯片設(shè)計行業(yè)，還是芯片設(shè)計企業(yè)，現(xiàn)在都非常迫切需要去實現(xiàn)新舊動能的轉(zhuǎn)換。當(dāng)然，這種轉(zhuǎn)換能否取得成功，不僅取決于芯片設(shè)計企業(yè)個體的因素，也取決于所有利益相關(guān)者共同推動的產(chǎn)業(yè)生態(tài)演進(jìn)。經(jīng)過廣泛的調(diào)研和分析，華興萬邦認(rèn)為當(dāng)前最值得關(guān)注和最迫切需要解決的產(chǎn)業(yè)生態(tài)問題有三個：首先，目前許多中小芯片企業(yè)深陷資本困局，需要創(chuàng)造性地解決創(chuàng)業(yè)資本退出難問題，為行業(yè)持續(xù)發(fā)展培育足夠的創(chuàng)新主體；其次，關(guān)注AI技術(shù)帶來的全新創(chuàng)新機(jī)會，從云到端、從芯片到IP全產(chǎn)業(yè)鏈要積極主動擁抱AI技術(shù)；第三，協(xié)同推動底層技術(shù)創(chuàng)新和營造新的生態(tài)，打造自主且開放的技術(shù)架構(gòu)和發(fā)展路徑。

以下是華興萬邦對這三個方面的分析，由于篇幅的問題，本報告將分為三篇分別推送，歡迎大家關(guān)注“華興萬邦技術(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)”微信公眾號并轉(zhuǎn)發(fā)本系列文章：

創(chuàng)造性地解決創(chuàng)業(yè)資本退出難問題，為行業(yè)持續(xù)發(fā)展培育足夠的創(chuàng)新主體

創(chuàng)業(yè)資本是我國集成電路設(shè)計產(chǎn)業(yè)生態(tài)的一個重要組成部分，如果全行業(yè)要重新以高于全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)增速的速度發(fā)展，一方面需要充分發(fā)揮各類創(chuàng)新主體的積極性，其中由創(chuàng)業(yè)資本支持的中小芯片設(shè)計企業(yè)是創(chuàng)新的主力軍之一，另一方面是這些創(chuàng)新主體需要獲得足夠的創(chuàng)業(yè)資本的支持。2024年4月，國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》，該意見被稱為新“國九條”，從投資者保護(hù)、上市公司質(zhì)量、行業(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)展、監(jiān)管能力和治理體系建設(shè)等方面為我國證券市場發(fā)展提出了新的規(guī)劃，并取得了良好的成績。一年多來，滬指從當(dāng)時的2800多點上漲了目前的3300多點，漲幅已非?？捎^。

科技金融是證監(jiān)會“五篇大文章”的首篇（來源：證監(jiān)會網(wǎng)站）

但是，由于半導(dǎo)體和軟件等行業(yè)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)多以中小規(guī)模的高成長企業(yè)為主，巨額的研發(fā)費用投入和快速擴(kuò)展不僅需要持續(xù)的資金投入，同時也帶來了長時間的持續(xù)虧損，因而很難在目前條件下在A股市場上市融資。對于這些企業(yè)，中國證監(jiān)會在最新的科技金融政策種也鼓勵到海外市場上市融資，不過由于例如香港等海外市場都是以機(jī)構(gòu)投資者為主，他們在絕大多數(shù)情況下不會投資市值較小的股票，所以這些中小科技企業(yè)的IPO市值，往往低于其最后一輪甚至更多輪創(chuàng)業(yè)資本投入時估值，更重要的是每天成交量寥寥無幾，所以在海外上市的結(jié)果是創(chuàng)業(yè)投資依然無法退出。具體案例可以參考近兩年在港股上市的黑芝麻智能、地平線機(jī)器人、英諾賽科和貝克微電子等芯片公司。

如果目前這種創(chuàng)業(yè)資本退出難局面持續(xù)下去的話，就會從打擊后期創(chuàng)業(yè)資本參與者逐步擴(kuò)展到早期創(chuàng)業(yè)投資者，帶來創(chuàng)業(yè)資本全鏈條對包括芯片設(shè)計公司在內(nèi)的中小科技企業(yè)的投資熱情降低，不利于我國進(jìn)一步培育新質(zhì)生產(chǎn)力和創(chuàng)新生態(tài)的發(fā)展。以央企中國電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)（簡稱CEC）在北京的芯片企業(yè)北京中電華大電子設(shè)計有限公司為例，該公司在智能卡和安全芯片領(lǐng)域市場份額國內(nèi)第一、全球第二。華大電子是在上世紀(jì)80年代當(dāng)時的電子工業(yè)部在北京設(shè)立的國內(nèi)第一家純集成電路設(shè)計單位“北京集成電路設(shè)計中心”轉(zhuǎn)制而來，堪稱集成電路設(shè)計領(lǐng)域“共和國長子”。

來源：“華大電子”微信公眾號

很遺憾的是CEC將其裝入了其國際資本平臺香港上市公司“中電華大科技（港股代碼：00085）”，這家根正苗紅的央企芯片設(shè)計公司為我國的身份證、金融卡、電子證照和數(shù)字人民幣等應(yīng)用貢獻(xiàn)了大量的技術(shù)、產(chǎn)品和專利，并主導(dǎo)和參與了多項國家標(biāo)準(zhǔn)的制定，2024年上半年凈利潤超過3億港元，但是其在港股的市值長期低于30億港元，靜態(tài)市盈率僅有5倍左右，而根據(jù)東方財富網(wǎng)統(tǒng)計的國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)的平均市盈率近期都高達(dá)260多倍。

A股上市公司平均市盈率等指標(biāo)（來源：東方財富網(wǎng)）

所以，即使全資持有華大電子這種優(yōu)勢企業(yè)的中電華大科技在香港市場的市值和市盈率都如此的低，失去了從證券市場再融資的能力，更不用說其他的中小芯片和軟件企業(yè)在海外資本市場的際遇了。今年2月初，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于資本市場做好金融“五篇大文章”的實施意見》，科技金融是其中一篇大文章，也提出了鼓勵科技企業(yè)到海外去上市。但是如果這些海外上市并不能幫助創(chuàng)業(yè)資本成功退出并獲得回報，仍然會影響創(chuàng)業(yè)資本對科技企業(yè)的投入。

所以，盡管各地政府為支持集成電路等新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，都在推出相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)基金，如北京市海淀區(qū)在2025海淀區(qū)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展大會上宣布，海淀區(qū)政府投資基金迎來再度擴(kuò)容，中關(guān)村科學(xué)城科技成長三期基金規(guī)模為100億元，使其科技成長基金總規(guī)模增至200億元。但是資金增量只是其中一個方面，創(chuàng)業(yè)資本的高效增值循環(huán)才是產(chǎn)業(yè)和資本做大做強(qiáng)的最重要手段，退出機(jī)制不暢通的話，很難培育出健康的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

因此，建議各地政府和半導(dǎo)體行業(yè)組織對此再做進(jìn)一步的調(diào)研，并會同中國證監(jiān)會、科技部和工業(yè)化信息化部等部門，在支持中小科技企業(yè)海外上市的同時，通過推出創(chuàng)新的政策體系和支持措施，如擴(kuò)大“港股通”范圍等手段間接拓寬這些在海外上市的中小企業(yè)的投資來源，在中小科技企業(yè)去港股上市的情況下還為創(chuàng)業(yè)資本提供多樣化的退出渠道，不僅為更看重科技創(chuàng)新的部分A股投資者提供更多具有發(fā)展?jié)摿Φ臉?biāo)的，而且實現(xiàn)科技企業(yè)、創(chuàng)業(yè)資本、海內(nèi)外投資者和證券交易所多贏。

由工信部評選的國家級專精特新“小巨人”已經(jīng)成為細(xì)分市場中在技術(shù)創(chuàng)新、市場占有率和品牌影響力等方面領(lǐng)先創(chuàng)新企業(yè)的標(biāo)志

具體的建議是充分利用諸如工業(yè)和信息化部評選的國家級專精特新“小巨人”，或者科學(xué)技術(shù)部國家科學(xué)技術(shù)獎勵工作辦公室的科技獎等國家級評選和認(rèn)證機(jī)制，對入選國家級專精特新小巨人名單或者獲得國家技術(shù)發(fā)明獎和國家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎的企業(yè)，在香港上市超過一段時間后并滿足業(yè)績增長或諸如20億港元這樣一定市值等條件后，即可納入港股通名單，而不是簡單地按照目前要求的6個月平均市值在50億港元以上這樣的條件。這是因為芯片設(shè)計、軟件開發(fā)和人工智能服務(wù)等研發(fā)型輕資產(chǎn)公司目前在香港市場上，市值很難突破50億港元，而且更難的是無人關(guān)注從而交易量甚微。

跟A股市場上科技企業(yè)動輒數(shù)十倍甚至數(shù)百倍的市盈率不同，包括香港在內(nèi)的海外資本市場對中國科技創(chuàng)新以及其中的領(lǐng)先企業(yè)仍然了解甚少，所以大家可以研究一下在香港上市的內(nèi)地芯片設(shè)計和軟件開發(fā)企業(yè)的，就會發(fā)現(xiàn)港股通要求的50億港元市值門檻的確太高。以前面提到的央企紅籌股中電華大科技（港股代碼：00085）這樣的營收已達(dá)數(shù)十億元，凈利潤數(shù)億元的央企芯片設(shè)計子公司都很難，其他企業(yè)就更不容易達(dá)到了，最后還是無法解決創(chuàng)業(yè)資本退出的問題。要知道中電華大科技全資持有的中電華大電子是國家級專精特新小巨人，不僅近年凈利潤可觀（2023年和2024年上半年均進(jìn)入中國最賺錢的十大芯片設(shè)計上市公司），而且還在智能汽車和物聯(lián)網(wǎng)等全新的應(yīng)用空間中開疆拓土。

圖片來源：“華大電子”微信公眾號

所以，借助國家級專業(yè)評價評估體系來擴(kuò)大港股通范圍，不僅可以拓寬國內(nèi)創(chuàng)業(yè)資本的退出渠道，可以鼓勵中小主體更積極地推動創(chuàng)新，為芯片設(shè)計等新質(zhì)生產(chǎn)力的培育和發(fā)展帶來推動作用，而且還可活躍香港股市，為香港特區(qū)政府和港交所帶來更多的收入，因此是我國芯片設(shè)計產(chǎn)業(yè)等諸多高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)改善創(chuàng)業(yè)資本退出難和進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)生態(tài)的重要舉措。同時，還可以利用海外市場上更銳利的做空機(jī)制，對國家級專精特新小巨人企業(yè)和國家科技獎獲得企業(yè)進(jìn)行全方位的監(jiān)督，可以激勵他們?nèi)ゼ铀賱?chuàng)新和規(guī)范發(fā)展。

對于許多芯片設(shè)計產(chǎn)業(yè)，因為創(chuàng)業(yè)資本退出難引發(fā)的融資難目前已經(jīng)成為自身發(fā)展和產(chǎn)業(yè)生態(tài)建設(shè)的一個重要掣肘，芯片設(shè)計企業(yè)也要通過地方政府和行業(yè)協(xié)會去積極呼吁，必須用創(chuàng)新的科技金融管理政策體系來盡快解決創(chuàng)業(yè)資本退出難的問題。

感謝各位讀者的閱讀，華興萬邦團(tuán)隊主要采用以下方法來收集和分析此報告所需的相關(guān)信息：

參與和追蹤主流行業(yè)媒體在新年前后組織的綜合性和細(xì)分行業(yè)回顧與展望專題，與這些媒體和市場研究公司的編輯和分析師保持密切的交流互動，關(guān)注CES等重大行業(yè)活動中的核心報告和報道，并從這些渠道中尋找新的技術(shù)方向和市場趨勢。

組織專題調(diào)研活動，如春節(jié)后組織了“低空經(jīng)濟(jì)/空天信息產(chǎn)業(yè)與芯片創(chuàng)新及應(yīng)用座談交流會”，探討用更完善的創(chuàng)“芯”生態(tài)為低空經(jīng)濟(jì)/空天信息產(chǎn)業(yè)保駕護(hù)航，參與芯片企業(yè)和IP企業(yè)包括泰斗微電子、中科晶上、比科奇微電子和SmartDV/智權(quán)半導(dǎo)體，應(yīng)用企業(yè)包括東方通信和北京算網(wǎng)技術(shù)等，政府部門和創(chuàng)業(yè)資本包括中關(guān)村科學(xué)城管委會、凱聯(lián)投資等。

參與和追蹤領(lǐng)先企業(yè)和行業(yè)組織的專項調(diào)研、分析與傳播活動，如近期的關(guān)注重點是國內(nèi)領(lǐng)先芯片設(shè)計企業(yè)如何利用RISC-V處理器進(jìn)行深度創(chuàng)新，持續(xù)追蹤諸如“Xuantie玄鐵”微信公眾號上“#RISC-V就現(xiàn)在”專題等文章，從中尋找行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展路徑。

與芯片設(shè)計、EDA工具/IP等領(lǐng)域內(nèi)領(lǐng)先的國內(nèi)外企業(yè)保持了長期的溝通和互動，如全球領(lǐng)先且持續(xù)創(chuàng)新的圖形處理器IP提供商Imagination，全球領(lǐng)先的定制IP和驗證IP提供商SmartDV，全球領(lǐng)先的嵌入式開發(fā)工具鏈提供商IAR等。

特別申明：華興萬邦不會公開發(fā)布或私下透露未經(jīng)客戶和合作伙伴授權(quán)的任何信息

未完待續(xù)，本系列文章首發(fā)于“華興萬邦技術(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)”，歡迎關(guān)注該微信公眾號以閱讀剩下兩個部分。即第二個生態(tài)機(jī)會：關(guān)注AI技術(shù)帶來的全新創(chuàng)新機(jī)會，從云到端、從芯片到IP全產(chǎn)業(yè)鏈要積極主動擁抱AI技術(shù)；第三個生態(tài)機(jī)會，協(xié)同推動底層技術(shù)創(chuàng)新和營造新的生態(tài)，打造自主且開放的技術(shù)架構(gòu)和發(fā)展路徑。

審核編輯 黃宇